寒锐钴业（300618.SZ）估值工具：周期 DCF、同业比较与敏感性分析（2026-08-08）
数据截止日：2026-08-08；行情快照截至 2026-08-07 16:14:12。证券身份已核验为
300618.SZ = 寒锐钴业。本报告重新采集公开数据，不复用旧估值结果。
结论摘要
- 当前价：¥36.79；FY2025 同业 P/E/P/S 参照值：¥32.31，相对现价 -12.2%。
- DCF 基准股权值：¥3.19/股（仅为保守债务代理下的指示性结果，不纳入混合目标价）。原因是公开资产负债表接口未提供稳定的有息债务拆分，只有总负债；将总负债用于桥接会低估股权价值，不能伪装成已验证的净债务。
- 因 DCF 股权桥接存在核心数据缺口，本报告不输出伪造的 DCF/相对估值混合目标价。结论更接近：相对估值接近现价，而现金流和负债核验不足使安全边际不能确认。
公司快照
寒锐钴业是有色金属钴产业链公司，主营钴粉、氢氧化钴、电积钴、电积铜及相关钴产品，并在境外拥有资源与冶炼布局。2026 年上半年收入 ¥3.91bn，同比增长 23.3%，归母净利润 ¥98.6m，同比下降 22.5%，经营现金流 -¥81.9m；TTM 收入约 ¥7.43bn、TTM 归母净利润约 ¥0.23bn。
估值工具流程与综合结论
- 投资人视角：把寒锐钴业视为钴价、铜价、库存和海外运营共同驱动的周期工业企业，不能只看某一季度 PE。
- 投资流派：采用价值投资的中周期正常化思路，以三年经营利润/FCFF 波动和资产负债表风险校验安全边际。
- DCF 与 Comps：DCF 试图回答正常化现金流的企业价值，Comps 反映市场对 FY2025 盈利的定价；当前两者冲突明显，原因包括钴价周期、现金流转化和债务桥接缺口。
- LBO：本次不是杠杆收购分析，未构建 LBO，且不把 LBO 结果混入估值。
- 三表：已交叉使用利润表、现金流量表和资产负债表摘要；现金流为负、总负债与有息债务无法拆分，是三表核验的关键数据缺口。
- 综合结论：相对估值结果不能替代债务核验；在获取有息债务、短长贷、租赁负债和可转债明细前，不把 DCF 代理结果与相对估值简单平均。
三方法结果
| 方法 | 结果 | 结论状态 |
|---|---|---|
| 5 年 FCFF DCF | ¥3.19/股（代理） | 企业价值可算；股权桥接仅使用总负债代理，未形成可验证目标价 |
| FY2025 相对估值 | ¥32.31/股 | 5 个正净利润可比样本；使用 P/E 与 P/S |
| SOTP | 不适用 | 公开报表未提供可独立定价且披露充分的分部，主营集中于钴/铜资源与加工链，不强行拆分 |
| 混合目标价 | 不输出 | DCF 核心债务桥接未验证，避免伪造混合结果 |
DCF：5 年 FCFF
关键假设
- 预测期 5 年；收入增长路径 3.0%, 5.0%, 7.0%, 5.0%, 3.0%；正常化 FCFF/收入路径 4.5%, 5.0%, 5.5%, 6.0%, 6.0%。该路径低于或接近历史中周期利润率，用于反映钴价和现金流波动。
- 现金：¥1.16bn。2026H1 资产负债表摘要总负债：¥4.75bn，因缺少有息债务拆分，暂作债务代理；净债务代理：¥3.59bn。
- 稀释股本：309,697,091 股；人民币 10 年期国债收益率：1.7%（中国债券信息网最新可检索快照为 2026-07-27）；ERP：8.0%；Beta：1.72；规模溢价：0.5%；股权成本：16.0%；税前债务成本：6.5%（债务结构缺口下的披露型回退）；税率：15.0%；WACC：12.9%；终值增长率：2.5%。
预测表（¥bn）
| 年度 | 收入 | 增长 | FCFF/收入 | FCFF | FCFF 现值 |
|---|---|---|---|---|---|
| 1 | 7.66 | 3.0% | 4.5% | 0.34 | 0.31 |
| 2 | 8.04 | 5.0% | 5.0% | 0.40 | 0.32 |
| 3 | 8.60 | 7.0% | 5.5% | 0.47 | 0.33 |
| 4 | 9.03 | 5.0% | 6.0% | 0.54 | 0.33 |
| 5 | 9.30 | 3.0% | 6.0% | 0.56 | 0.30 |
EV-to-equity bridge（¥bn，债务代理版本）
| 项目 | 数值 |
|---|---|
| 显性预测期 FCFF 现值 | 1.59 |
| 终值 | 5.50 |
| 终值现值 | 3.00 |
| 企业价值 EV | 4.58 |
| 减：总负债代理 | -4.75 |
| 加：现金 | 1.16 |
| 股权价值（代理） | 0.99 |
| DCF 每股值（代理） | 3.19 |
| 终值现值/EV | 65.4% |
终值现值占比未超过 85% 警戒线，但 DCF 结果对正常化 FCFF 率、钴价周期和债务桥接更敏感。所有敏感性格均满足 WACC > g。
同业相对估值
可比公司选择华友钴业、格林美、洛阳钼业、中矿资源、腾远钴业。由于同一公开接口未稳定提供这些公司的 2026H1 记录，本节统一使用 FY2025 收入和归母净利润，避免将不同报告期混在一起；EV/Revenue、EV/EBITDA 因债务、现金和 EBITDA 未完整核验而不填造。
| 公司 | 价格 | FY2025 收入（¥bn） | FY2025 净利润（¥bn） | FY2025 P/E | FY2025 P/S | EV/Revenue | EV/EBITDA |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 华友钴业（603799.SH） | 44.01 | 81.02 | 6.11 | 13.64x | 1.03x | — | — |
| 格林美（002340.SZ） | 6.84 | 37.12 | 1.58 | 22.08x | 0.94x | — | — |
| 洛阳钼业（603993.SH） | 20.83 | 206.68 | 20.34 | 21.91x | 2.16x | — | — |
| 中矿资源（002738.SZ） | 53.14 | 6.55 | 0.46 | 84.70x | 5.92x | — | — |
| 腾远钴业（301219.SZ） | 50.06 | 8.34 | 1.11 | 17.25x | 2.30x | — | — |
- P/E 中位数：21.91x；以寒锐钴业 FY2025 EPS ¥0.82 对应 ¥18.01/股。
- P/S 中位数：2.16x；对应 ¥46.61/股。
- 相对估值参照值（P/E 与 P/S 各 50%）：¥32.31/股。有效正净利润样本 5 个，满足至少 3 个样本门槛；但周期股 P/E 受盈利时点影响很大。
WACC / g 敏感性矩阵（每股人民币，债务代理版本）
| WACC \ g | 1.5% | 2.0% | 2.5% | 3.0% | 3.5% |
|---|---|---|---|---|---|
| 11.9% | 3.67 | 4.23 | 4.84 | 5.53 | 6.30 |
| 12.4% | 2.93 | 3.43 | 3.97 | 4.58 | 5.25 |
| 12.9% | 2.26 | 2.70 | 3.19 | 3.73 | 4.32 |
| 13.4% | 1.64 | 2.04 | 2.48 | 2.96 | 3.48 |
| 13.9% | 1.07 | 1.43 | 1.83 | 2.26 | 2.73 |
矩阵展示的是代理债务桥接结果，不应被解读为已验证目标价区间；实际有息债务若显著低于总负债，股权值会相应上移。
Bull / Base / Bear
| 情景 | 核心假设 | WACC / g | DCF 每股值（代理） |
|---|---|---|---|
| Bull | 收入增长 10%/12%/12%/8%/5%，FCFF 率 6%→8%，钴价和产能利用率改善 | 12.4% / 3.0% | ¥15.10 |
| Base | 收入增长 3%/5%/7%/5%/3%，FCFF 率 4.5%→6% | 12.9% / 2.5% | ¥3.19 |
| Bear | 收入 -10%/-5%/0%/3%/3%，FCFF 率 2%→4%，钴价和现金流继续承压 | 13.9% / 1.5% | ¥-5.81 |
风险与数据缺口
- 钴、铜价格和加工费是最重要的盈利变量，金属价格下跌会同时压低收入、毛利率和库存价值。
- 2026H1 经营现金流为负；营运资金、海外子公司现金回流和库存占用可能使利润与 FCFF 分离。
- 最新资产负债表公开接口只稳定返回总负债，未完整拆出短期借款、长期借款、租赁负债及其他有息项目；因此 DCF 股权桥接只能使用代理值。
- 相对估值使用 FY2025，可能滞后于 2026H1 经营变化；PE 在周期顶部/底部均可能失真。
- 2026H1 全文公告 PDF 未在本次可用搜索快照中定位；报告保留该数据缺口，不以未验证字段补数。
信息来源与复核说明
- 证券身份与行情：东方财富证券页、腾讯行情快照。
- 财务摘要：东方财富财务数据接口)、东方财富资产负债表接口)。
- 公司公告交叉参考：2025 年半年度报告全文、2024 年年度报告摘要。
- 无风险利率：中国债券信息网收益率页面，使用 2026-07-27 的 10 年期国债约 1.73%。
- 同业行情：腾讯行情批量快照。
本文不构成个性化投资建议，不代表任何买卖、目标价或收益承诺。估值结果依赖假设，投资者应结合最新公告、风险承受能力和独立判断。
模型文件：reports/300618_20260808/valuation-model.json。本报告由 company-valuation 工作流生成，复核日期为 2026-08-08。